“微刺激”之后:房地产调整下的中国经济

万达财经

房地产市场经历了去年新一轮膨胀后,年初以来再度下滑。经验表明货币金融环境是影响房地产短期波动周期的重要因素,而此轮地产调整离不开去年下半年以来流动性收紧和融资利率高企,具有明显周期性特点。但不可否认,住房市场在经历了多轮泡沫化膨胀和政府调控之后,其供求面正迎来结构性改变,而国内货币金融环境也因外汇占款趋势性下降、利率市场化加快与以前迥然不同。尽管2季度以来政府“微刺激”和定向宽松对部分基础设施投资拉动明显,但尚不能扭转房地产下滑趋势,难以改变实体融资需求偏弱、融资供给偏紧和融资成本偏高状态,很难完全抵消经济下行压力。推动中国经济进入可持续上升通道仍需依靠资源配置机制改革,以此打破政府和国企对产业的管制和垄断,释放潜在需求,提升供给运营效率和全要素生产率。

中央经过多轮调控实践逐渐确立了地产调控终极目标,即消除住房“投资品”属性,让其逐渐回归以居住为主的“消费品”属性。随着严格差异化货币信贷政策实施和房产税改革提上议程,投资需求大幅萎缩,刚需已然主导市场,这是需求面最重要结构性变化。

未来首套房需求将随适龄购房人数见顶而逐渐回落,改善性需求短期仍受严格差异化信贷政策抑制,可实现的拆迁更新需求则因政府拆迁动力下降而放缓,刚需年均增速将由过去十年5%-7%降至1%-3%,刚需年均面积约11亿平米,年均套数约1,200万套。

保障房大量建设标志着住房供应体系重大改变,将对商品住宅市场产生显著影响;农村土地还权赋能和要素市场化改革有助于打破城市土地供应垄断,扩大城镇住宅及用地供应,抑制房价过度上扬;而库存居高不下压力则是抑制短期房地产回升的重要因素。

房地产面临的另一结构性因素是货币金融环境改变。新增外汇占款趋势性下降,自主流动性偏紧,利率市场化加快显著抬升资金成本,推动风险重定价,实体融资成本难以伴随经济下行而明显调整。

目前房地产的融资环境总体偏紧,尽管多数城市放松限购,但难以扭转地产下降趋势。但需指出,货币政策作为反周期政策,未来进一步趋向宽松概率在上升,而政策显著调整短期内对房地产仍有一定刺激效应,这是房地产表现可能超出我们预期情景的最重要因素。

房地产调整对投资依赖型经济影响显著。房地产投资回落10个百分点直接导致GDP增速下降约1.1个百分点;房地产调整将影响地方政府土地收入、融资能力和投资扩张,并对相关上游产业和消费产生间接影响;房价下跌一定幅度后导致抵押物价值变化,可能引发局部或系统性信用紧缩。总体上房地产销售和投资增速下滑10个百分点,将影响GDP增速约1.8-2.2个百分点。

政府2季度以来加大铁路、棚户区投资,减轻小微企业税负,推动政府简政放权。但相比以前“四万亿”刺激,此轮“稳增长”政策相对温和,带有“微刺激”和定向宽松特点。

“微刺激”推动M2增速回升,银行间利率回落,部分基础设施投资反弹,短期内缓解了国内外对中国经济下行的担心。但“微刺激”尚不能根本改变实体融资环境,企业对盈利前景预期恶化抑制了中长期限投融资需求,利率市场化预期下资金成本居高和房地产下行中信用风险上升使银行体系对局部部门信贷收缩明显。

“微刺激”难以扭转房地产和整体投资回落趋势,无法解决经济体系资源配置机制等结构性问题;而定向宽松货币政策尽管短期内对特定部门具有一定提振作用,但在中长期内可能降低货币政策透明度,威胁货币政策公信力和有效性,影响市场在资源配置中决定性作用发挥。