卢锋：人民币的升值之惑

万达财经

外汇储备增长的过程意味着货币发行扩张的过程。央行把三万多亿外汇储备，大概20多万亿国民储蓄，等于被动地配置到投资外国的主要的证券资产，包括美国欧元一种国债。等于把这个钱借出去，最后还要拿回来。不拿回来等于捐献做慈善，拿回来变成人民币。拿零收益就不错了。在外面平均可能3%的收益，再加一个中国人民币汇率升值，这个一平均可能就把它吃掉了。还不考虑通货膨胀。

中国外汇储备全球第一，是成就还是败笔？与国民有什么关系？李克强总理为什么说这是一个巨大的负担。人民币升值是好事还是坏事？

就这些问题，《经济学家耸耸肩》专访北大国发院卢锋教授，请他解答。

一、外储过多导致货币被动扩张和通货膨胀

胡释之（青年经济学者）：中国的外汇储备现在是全球第一，超过四万亿美元。过去大家印象中就是说外汇储备越多越好，你怎么看？

卢锋（北大国发院教授）：现在三万亿肯定是多了。为什么过了呢？至少从这两个角度可以去理解。

第一个就是，外汇储备增长的过程意味着货币发行扩张的过程。简单的说，外汇储备最早8.27个人民币，现在6点几个人民币，平均起来7点几个人民币。就是收进1块外汇储备，等于被动扩张了7块多钱人民币。而这个人民币我们知道是基础货币，基础货币经过一个乘数变成广义货币。

所以你看看央行的资产负债表，央行资产负债表的资产扩张很大程度上就是基础货币的扩张。什么东西推动它扩张这么快呢？直接的说、简单的说，就是70%—80%的基础货币，央行资产负债表资产的增量都是外汇储备。这个是可以用数据来说的。客观上这样外汇储备超长持续大规模的扩张被动的导致货币信用的过度扩张。

当然过去我们不这么说。但是我觉得现在领导人要客观一些。李克强6月份到非洲访问，他就专门讲到这个。他讲顺差，当然没讲汇率，他讲顺差太多是不好的，顺差太多了以后就外汇储备多，外汇储备倒逼货币扩张通货膨胀。你看领导人都把这个事情讲得非常明确了。

第二个方面，央行把三万多亿外汇储备，大概20多万亿国民储蓄，等于被动地配置到投资外国的主要的证券资产，包括美国欧元一种国债。他们认为低风险，相对收益也很低，所谓流动性比较高，安全性比较高的这些资产上。

这些资产的收益，我大概在2006年的一篇文章就讲到，你等于把这个钱借出去，最后还要拿回来。你不拿回来等于捐献做慈善，你拿回来变成人民币。我当时就说，拿零收益就不错了。你在外面平均可能3%的收益，然后呢，你再加一个中国人民币汇率升值，这个一平均可能就把它吃掉了。还不考虑通货膨胀。

至少从这两个方面，外汇储备过多导致货币的被动扩张和通货膨胀以及国民储蓄的投资组合来讲，我觉得可能都是不利的。

二、外储是央行的负债 不能分给老百姓

胡释之：对，你提到外汇储备其实投资回报率低。把外储分给国民，让国民自己来去投资。您怎么看这个？

卢锋：要把其中有一些国有资产，或者通过某种方式让老百姓占有一个适当的比例，或者说通过减税，把政府的一些利益让渡给老百姓，这些观点我觉得都还能接受。

但是如果要说把外汇储备直接分给老百姓，这个里面可能还是有一些需要探讨的地方。就刚才我们讲的，就是说外汇储备是央行的资产，但是实际上对应的是负债。我刚才就讲了，外汇储备配置到买外国国债，实际上它在客观上配置国民的储蓄。为什么这么说呢？就是说它负债方最终是国民的储蓄。因为你外汇储备他那钱怎么来的，用什么钱买外汇储备，当然理论上说可以通过发货币，但是其实更多是通过发央票或者是通过你看高额的、高位的存款准备金。实际上存款准备金、发央票，因为最后买的都是银行，银行用什么买，银行家又没钱，银行不就是用我们储户的钱买的吗？

所以外汇储备理论上说，表面上看是政府在用，但实际上理论上说是对国民储蓄、跟老百姓的储蓄有个信托关系。理论上可以这么说。只不过央行是个政府部门，它不需要跟老百姓商量，就把老百姓的钱拿来了。

所以从这个角度上来看，你要把它分给他以后，负债怎么办？负债还得分给老百姓。等于说我给你一笔钱，你又欠我一笔钱。所以这个事情，这个不是这么一个解决方案。

在这个背景下你说要分那个钱你怎么分，你可能也没法分，因为你要分资产就有一个负债跟着。

三、老百姓并不反对人民币升值

胡释之：其实公众还有一个根深蒂固的观念，觉得人民币升值不好。所以为了不让人民币升值，就不停的去购买美元，压低人民币汇率。您觉得人民币升值是个好事还是个坏事？

卢锋：你讲到了一个很重要的观点，老百姓觉得人民币升值不好。

老百姓希望东西越便宜越好，如果其他条件不变的话，从老百姓的角度来讲，升值了以后能买到更多外国的东西，等于购买力增加了。所以根据我对过去十年汇率的观察，我不觉得是老百姓真的普遍的反对汇率升值。老百姓可能就不是很关心，或者真要关心的话，我买外国的东西便宜，连中国大妈都可以出去了，到最后不是可以更值钱吗？他没有理由完全反对。

舆论有的时候反而能够接受汇率升值是不好的观点，这是为什么呢？更多的是一些专家，包括媒体评论人，这些人讲的一些我觉得并不正确的道理，可能老百姓觉得似乎能接受，他为什么能接受呢？很多人都这么说，大家就觉得是这个道理。

比如一个很重要的道理，汇率一升值，然后就讲出口就要下降，失业就要增加，老百姓要遭殃。这个话其实在逻辑上是要有条件的。可是我们在2003年以后讨论汇率升值恰恰不符合这个条件。中国在90年代末期开始，中国劳动力生产率在可贸易部门制造业对外国在快速的增长，特别是到新世纪以后，生产率生产很快。在这个背景下汇率升值了，你仍然能保持一个出口相对高速的增长，但是避免过度的顺差。

反过来你要搞汇率不变，到最后就出口增加太快，导致一个过高的顺差，包括外汇储备过量增加。你升值了也不会出现他们讲的那种可怕的情况。为什么呢？因为你生产率在提高。

客观也是这样。我们汇率最后还是被迫升值了，你看过去十多年30多个百分点，但是出口仍然是在增长，包括到上个月，出口还是8点几，9点几。它是所有宏观数据最好的，然后顺差是超记录的顺差所以从这个角度来讲，你看那个观点尽管影响很大，并不对。

四、让人民币升值不是汉奸

卢锋：还有一个非常重要的观点，就是说这个汇率升值是日本人、美国人先提的。美国人日本人一提，我们按照他做，我们这个大国怎么能跟它搅和在一块，到最后一定是错的。我们就形成一个你越让我升值我就越不升值。

并且日本人建议我们升值，一定是有个坑让我们跳进去。然后又解释日本“失去的十年”的经验就是因为升值。这个解释是错的。不是因为升值导致它后面的变化，日本后面的变化没有什么奇怪的，它就应该这个样子。但是我们认为美国人给日本人下了一个套，然后日本人一蹶不振。

很多很有名的学者、专家在媒体上讲这种故事，这些因素搅和在一块，你让一个老百姓理解这些东西，那可能吗？不可能，所以老百姓就觉得，谁讲汇率升值谁就不好，就跟美国人站到一起，甚至有一些极端的，就是汉奸。

我觉得不是老百姓本身觉得它不好，而是我们学术界、一些评论人士专家对这个问题的认识有一些误区。再加上我们在决策层面对这个问题的判断可能也有一些滞后。

胡释之：您认为一个学者的良心是在于说老百姓爱听的话，还是忠于真理。哪怕是说不被老百姓接受，甚至被老百姓所辱骂？

卢锋：我觉得，我不太习惯讲良心。咱们就讲作为一个职业的要求，因为经济学家或者说经济学者，或者一个经济学的教员、教授，你除了教书就是做研究的，你做研究当然还是要搞懂这个问题，首先自己搞明白了。

然后呢，相对独立的把这个问题理解，把它介绍或者发表，提供给公众，也包括老百姓，也包括给决策层，也包括学术界其他的同仁。

【作者：胡释之】　(编辑：chenjun)