公平与透明：黑莓真的只值20亿美元吗？

Alexander

看到这个题目也许有人会质疑我们是否搞错了，因为黑莓公司今天宣布，它已同意被加拿大保险公司枫信金融控股公司(Fairfax Financial Holdings)以47亿美元的价格全盘收购。明明是47亿美元，怎么变成了20亿美元呢？原因很简单，因为截至到收购时，黑莓还有26亿美元左右的现金及等价物，那么去除这20多亿美元的现金，枫信金融控股公司实际上只是以20多亿美元就将黑莓收于髦下。业内知道黑莓目前艰难的窘境，即便是这样的话，黑莓真的就仅值20亿美元吗？

　　我们不由想起了业内之前发生的两起与智能手机或者与黑莓类似的并购。一个是2011年谷歌溢价63%的125亿美元并购摩托罗拉移动；另一个就是不久前微软76亿美元并购诺基亚。作为被并购方的摩托罗拉移动和诺基亚与黑莓目前在智能手机市场的战略处境相差无几。注意，我们之所以在此称为战略处境类似，是指虽然它们在市场份额、营收和利润存有一定的差异，但在智能手机市场中都已被边缘化，故我们没有必要再去深究当三者在被并购前市场份额、营收、利润的不同。

　　如果是这样的话，为何摩托罗拉移动和诺基亚被并购的价格却远远高于黑莓（诺基亚被并购的价格是黑莓的3倍多，而摩托罗拉移动被并购的价格更是黑莓的6倍），或者说黑莓被并购的价格如此之低呢？即便是去除摩托罗拉移动之前是谷歌Android坚定的支持者（为了Android放弃了自己的Linux）和诺基亚对于微软Windwos Phone近乎于自杀式（为此牺牲掉了Symbian）的忠诚中所含的“知恩图报”式的溢价因素，相比之下，黑莓的价值也有被严重低估的嫌疑。

　　不过联想近期黑莓大幅裁员、减记及营收的大幅预期下调等种种不利于黑莓但均出于黑莓官方的消息导致黑莓股价的暴跌，让我们不得不怀疑是不是黑莓在故意稀释自己的市值，以让枫信金融控股公司能以更低的价格并入黑莓？也许在此有人会质疑黑莓为何要这样做呢？恐怕这个只有黑莓的CEO托斯藤•海因斯（Thorsten Heins）和枫信金融控股公司创始人被誉为“加拿大巴菲特”的普雷姆•瓦特萨（Prem Watsa）最为清楚。不过令我们怀疑的是，瓦特萨于2012年1月加入黑莓董事会，当时黑莓的两位联合创始人宣布放弃CEO职位，并任命现任CEO托斯藤•海因斯（Thorsten Heins）担任黑莓的新CEO，而瓦特萨本人长期以来一直坚称黑莓的价值被实际低估。那么今天瓦特萨执掌的枫信金融控股公司20亿美元的实际支付价格并购黑莓按照瓦特萨当时的低估论，究竟是低估还是高估了黑莓呢？业内很想听听瓦特萨的说法。

　　接下来，如果瓦特萨执掌的枫信金融控股公司并购黑莓真的获批的话，瓦特萨会怎样做？或者说如何获利呢？作为以并购濒临破产公司发迹的企业，拆分卖掉获利的可能性极大，而说到分开出售，我们就不得不看看之前业内分析师对于黑莓价值的划分和估值了。

　　至多是在一个月前，有分析称，包括网络在内的黑莓服务业务价值45亿美元，专利价值为30亿美元。另外，黑莓尚有价值26亿美元的现金和短期投资。因此，黑莓整体价值约为100亿美元，远远超过当时54亿美元的市值。当然这个估值中还没有将黑莓的硬件价值计算在内（认为是零）。不过从黑莓近期公布的营收构成中，服务与硬件各占50%的比例及仍能维持35%—37%的毛利率看，对于黑莓硬件价值为零有待商榷。那么我们按照上述估值，再打一半的折扣计算，黑莓分拆业务出售的价值至少在60亿美元左右。也就是说理想状态下（全部以折扣估值一半的价格分开卖出），瓦特萨执掌的枫信金融控股公司最保守的获利也在15—20亿美元，而这一切实现的最重要的前提就是目前20亿美元并购的实际价格。

　　我们鼓励创新下的公平竞争和优胜劣汰，黑莓沦落今天固然有其自身固步自封、缺乏创新的因素，但从如此之低的被并购价格看，我们不希望看到黑莓最终的陨落是其他不可告人的交易所致，或者让黑莓最终失去重生的机会。当然我们只是提出自己的质疑，并非肯定什么。不过之前惠普110亿美元并购英国数据分析软件公司Autonomy后曝出的Autonomy为获得高额并购价格而财务造假的丑闻又不得不提醒我们面对产业中的太过悬殊又不符合市场实际情况的并购要提出我们的质疑。