叶檀：中国将陷入日本式的资产负债表大崩溃？

万达财经

中国整体资产负债表在衰退。

日本野村综合经济研究所首席经济学家辜朝明先生《大衰退》一书，指出日本衰退的本质是资产负债表崩溃而后修复的过程。不幸的是，日本不断陷入资产负债表崩溃、修复、再崩溃、再修复的过程中，一直到安倍经济学大放货币，本质依然是在修复资产负债表。

目前对于债务的乐观预计是建立在虚幻的资产价格基础上的，如果资产价格下挫，利润下降甚至亏损，必然导致全局性崩溃。

资产等于负债加所有者权益。我国的负债有多少？表面乐观。2013年两会上，时任总理温家宝指出，财政赤字占国内生产总值的比重从2009年的2.8%降到去年的1.5%左右。即使如贾康先生预计，2013年上升到2%，仍然处于3%的警戒线以下。

按照财政部的数据，计入预算的国债余额2011年为7.2万亿，2012年为7.76万亿左右，2013年国债余额限额在9.121万亿，2013年中央财政赤字为0.85万亿。2012年我国GDP总量51.9322万亿元，以此计算（债务余额/当年地区生产总值），财政公共部门负债率远不到60%的警戒水位。即使加上中央政府代发地方债0.25万亿，也不足为虑。

根据审计署的数据，截至2012年底，全国政府负有偿还责任债务的负债率为36.74%；若将政府负有担保责任的债务、政府可能承担一定救助责任的债务分别按照2007年以来各年度由财政资金实际偿还的最高比率19.13%、14.64%折算，总负债率为39.43%，低于国际通常使用的60%的负债率控制标准参考值。

审计署对五级政府审计的结果，截止2013年6月底，全国政府负有偿还责任债务的债务率（债务余额/当年可支配财力）为105.66%；两类或有债务分别按照19.13%、14.64%的比率折算后的总债务率为113.41%，处于国际货币基金组织确定的90%—150%的债务率控制标准参考值范围之内。

乐观主义者有理由对债务前景保持乐观，上述分析是静止的，没有预计瞬息万变的市场变化，情况不容乐观。

债务增速过快，按照与2011年的审计结果相比，政府负有偿还责任的债务余额，增加38679.54亿元，年均增长19.97%。其中：省级、市级、县级年均分别增长14.41%、17.36%和26.59%。按此增速，三到五年债务就会翻番。

政府偿还债务，靠出售资产与税收也即财政收入。土地是最大宗的资产，截至2012年底，11个省级、316个市级、1396个县级政府承诺以土地出让收入偿还的债务余额34865.24亿元，占省市县三级政府负有偿还责任债务余额93642.66亿元的37.23%。2013年，地方政府对土地依赖更甚，全国卖地收入突破4万亿元，刷新2011年3.15万亿的历史记录。如果土地卖不出去，或者土地这项资产价格大幅下降，地方债务链立马断裂，温州等地就是前车。2014年，三四线城市中土地价格下降的城市将增加，对于债权人来说这可不是什么好消息。

资产价格是会变化的，经济上升期一飞冲天，经济下行实体企业破产潮来袭时可能一分不值，制鞋生产线在浙江温岭就欲售无价。审计署新闻发言人陈尘肇去年底乐观表示，中国铁路总公司(原铁道部)为例，虽然目前拥有2.9万亿元的债务，但其资产总额高达4.66万亿元，且经营收入稳定，以往债务履约情况也良好；地方政府性债务中，用于土地收储的债务，形成了大量的土地储备资产。请问，如果中铁不市场化资产不盘活不能形成所有者权益，这样的资产值钱吗？

中国国际经济交流中心常务副理事长郑新立在2月22算了一笔帐，全国农村宅基地占多少，17万平方公里和2.55亿亩，按照重庆市目前的转让价格，一亩地平均20万元，仅宅基地转让就可达到51万亿元，于是乎，一切问题都解决了。如果重庆经济发展不力，城镇化推进不力，谁来为每亩20万元买单？

目前实体企业资本回报率平均为2.7%，说明靠实体经济收益靠政府税收，难以缓解债务困境。以前的办法是发货币做高资产价格，贬低债权人真实收益，现在实行稳健的货币政策，惟一的办法就是提高减少政府负债、提高投资项目的赢利能力。

日本式的资产负债表大崩溃源于日本央行加息，僵尸企业纷纷倒闭，资产价格大幅下降，企业个人实际债务上升。消费者不敢消费，节衣缩食加剧经济困境。衰弱的经济体只要一根火星就着，美国加息资金回流美国，央行加息债务成本上升，等等。

中国现在还处于十字路口，还有挽救的机会，实行稳健而非过于激进紧缩的货币政策，在一段时间内维持资产价格大致平稳，大刀阔斧改革，放手让市场企业杀出一条赢利生路。不要听信激进者挤泡沫的诱惑，那样，中国将进入可怕的资产负债表崩溃，并且比日本要惨得多。

中国内部经济有动力，信任市场动力吧。